华鑫证券有限责任公司孙山山近期对承德露露(000848)进行研究并发布了研究报告《公司事件点评报告：利润增长超预期，期待市场开拓加速》，本报告对承德露露给出买入评级，当前股价为8.48元。

承德露露(000848)

(相关资料图)

事件

2023 年 08 月 21 日， 承德露露发布 2023 年半年度报告。

投资要点

Q2 利润超预期， 费用管控效果佳

2023H1 总营收 14.94 亿元（同增 2%） ， 归母净利润 3.15 亿元（同增 6%） 。 2023Q2 总营收 3.53 亿元（同增 2%） ， 归母净利润 0.76 亿元（同增 21%） ， Q2 利润增长超预期， 主要系公 司 费 用 管 控 能 力 提 升 所 致 。 2023H1 毛 利 率 45.21%（ +0.2pct） ， 净利率 21.08%（ +1pct） ， 盈利能力有所提升； 销售费用率 15.75%（-0.5pct） ， 管理费用率 1.15%（-0.1pct） ， 营业税金及附加占比 1.07%。 其中， 2023Q2 毛利率 37.33%（-2pct） ， 净利率 21.49%（+3pct） ， 销售费用率8.55%（-5pct） ， 主要系 2023Q2 广告宣传费同比下降 7.68%所致； 管理费用率 2.29%（+0.4pct） ， 营业税金及附加占比为 0.87%（-0.5pct） 。 2023H1 经营活动现金流净额 0.40 亿元（同增 629%） ， 销售回款 13.73 亿元（同增 30%） ， 体现销售动力充足。 2023Q2 经营活动现金流净额-0.36 亿元（ 2022Q2 为 -0.75 亿 元 ） ， 销 售 回 款 4.31 亿 元 （ 同 增54%） 。 截至 2023H1， 合同负债 0.60 亿元（环比+41%） 。

果仁核桃系列放量， 市场开拓加速

分产品看， 2023H1 杏仁露系列/果仁核桃系列/杏仁奶系列/其他营收分别为 14.57/0.34/0.02/0.01 亿元， 杏仁露系列/果仁核桃系列分别同比+2%/+34%， 分别占比 98%/2%。 上半年公司推出杏仁奶新品以顺应消费健康化趋势， 同时推广低糖杏仁露、 核桃露。 公司通过线上平台及线下潮流市集对接年轻群体， 通过全年广告投放进行品牌曝光。 分渠道看，2023H1 直销/经销营收分别为 0.48/14.50 亿元， 分别同比+208%/+0.2%， 公司上半年共开发高铁商店 79 家， 学校商店215 家， 打造形象店 2619 个， 举办宴会 3091 场， 开发餐饮店 6208 个， 线上线下渠道全覆盖。 分区域看， 2023H1 北部/中部/其他营收分别为 13.57/1.01/0.36 亿元， 分别同比+0.2%/+29%/+22%， 分别占比 91%/7%/2%， 上半年新开发浙江、 江苏、 安徽、 上海、 四川等销售区域， 中部及其他地区增长提速。 量价拆分看， 2023H1 杏仁露系列/果仁核桃系列/杏仁奶系列销量分别为 15.42/0.41/0.01 万吨， 杏仁露系列/果仁核桃系列分别同比+10%/+40%， 果仁核桃系列销量大幅提升。 2023H1 杏仁露系列/果仁核桃系列/杏仁奶系列均价分别为 0.94/0.83/1.44 万元/吨， 杏仁露系列/果仁核桃系列分别同比-8%/-4%。 产能方面， 2023H1 设计产能 51 万吨/年， 实际 产 能 12.63 万 吨 / 年 ， 在 建 产 能 35 万 吨 / 年 。 截 至2023H1， 经销商 788 家， 较年初增加 100 家。

盈利预测

根据公司最新股本， 我们预计 2023-2025 年 EPS 分别为0.72/0.84/0.96 元， 当前股价对应 PE 分别为 12/10/9 倍,维持“买入” 投资评级。

风险提示

新品推广不及预期风险， 成本上涨风险， 南方市场开拓不及预期风险， 市场竞争加剧风险， 杏仁露增长不及预期风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，兴业证券(601377)金含研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达97.71%，其预测2023年度归属净利润为盈利7.06亿，根据现价换算的预测PE为13.34。

最新盈利预测明细如下：

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