消费疲软的当下，近期，有着“中国零食自主制造第一股”美誉的盐津铺子公布了公司2023年上半年财务报告。

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根据财报数据显示，盐津铺子的营收规模、净利润水平均达到近五年同期的最高值，在一度经历一系列由外部环境或自身原因导致的业绩动荡之后，他最新的业绩表现似乎已经迈向正轨。

不过，作为一家把自己称为“零食界华为”的休闲零食企业，盐津铺子过去几年其实一直被很多人看衰。由于始终固守“线下主义者”的自我定位，他未能抓住电商发展红利，再加上品牌不时出现食品安全争议，种种因素都让他始终面临质疑。

现在，带着新鲜出炉的亮眼财报，盐津铺子能够一扫过去的阴霾吗？股价表现是最直接证明。

就在盐津铺子公布上半年财报后的次日，公司股价应声而跌。截至8月25日收盘，股价已经从此前的八十多元每股下跌到了74.80元每股，下滑态势明显。

为什么会这样？

毛利率成隐患

根据盐津铺子2023年上半年业绩报告显示，今年上半年，盐津铺子总营收达到18.9亿元人民币，同比增幅超过56%；归母净利润约为2.46亿元人民币，同比大幅增长超过90%。与此同时，这是盐津铺子连续第五个季度实现营收同比增长。

不可否认的是，营收、净利大盘的不错表现让盐津铺子能够松一口气，也能为今年下半年的复苏增长打上一针强心剂。但是，人们也注意到了他在毛利率表现上的差强人意。

作为一家集产、销、研于一体的零食品牌，毛利率应当是盐津铺子的优势所在。事实上，曾经的他的确拥有着不俗的毛利率表现，在整个行业中都名列前茅。不过最近几年，盐津铺子的毛利率数据呈现出一股逐年下滑的趋势，从2017年的46%以上跌到了今年一季度的不到35%。

更加让人担忧的是，在整体毛利率构成中，公司主要营收来源之一辣卤零食的毛利率下滑幅度最高。

众所周知，毛利率降低反映了成本升高、销售费用增加或者销售价格下降的问题。也就是说，盐津铺子业绩增长成绩是有“代价”的，这会给品牌未来的长期增长埋下隐患。

值得注意的是，目光转向盐津铺子的竞争对手们，以来伊份、洽洽食品等为代表的休闲零食品牌都展现出了毛利率均相对稳定增长的态势。

在营收、利润规模与竞品相距甚远的前提下，盐津铺子毛利率下滑的表现意味着竞争优势的减弱。

产品护城河在哪？

聚焦盐津铺子的营收组成看，烘焙、深海零食产品营收在总营收中的占比最多，达40%，其他还有包含辣卤零食、薯片、蒟蒻、鹌鹑蛋、果干在内的产品线共同瓜分了余下的营收份额。

很明显，尽管整体营收体量和增长说得过去，但在激烈竞争的休闲零食赛道，人们不免会担忧其核心产品力问题。

在休闲零食赛道，各家巨头大多凭借核心单品的爆发而实现扩张，这些单品构成了品牌的核心产品护城河，也为品牌在消费者心智中的独特印象创造了坚不可摧的底盘。

卫龙辣条、恰恰瓜子、三只松鼠坚果…盐津铺子有什么？他好像什么都有，但又好像什么都没有。不断调整业务结构的背景下，盐津铺子收获了商业上的成功，却未能让消费者记住他到底主要是卖什么产品，这是一个很大的问题。

产品同质化严重、各家都在扩张布局的当下，如果盐津铺子在品牌力和核心产品力上未能构建起坚实的壁垒，那么一旦市场环境有变，等待着盐津铺子的将会是很容易被替代的结果。

于是，在整个休闲零食行业中，盐津铺子的角色愈发显得尴尬。

论及各类产品，盐津铺子有的其他家也有。但在品牌认知打造层面，盐津铺子比不过良品铺子和三只松鼠们；在价格层面，他又比海量中小品牌甚至杂牌高出不少，“不上不下”的盐津铺子会让品牌长期遭遇缺乏核心竞争优势的质疑。

纵观盐津铺子近些年的营收增长，烘焙、深海零食等新品类贡献良多，但当消费者并没有办法将品牌与对应的产品画上等号时，等待盐津铺子的可能只有增长一段时间后马上迎来停滞、继而再次寻找新品类的局面，这种进程风险很大，稍有不慎就会面临增长放缓。

行业竞争加剧，未来更难

投资者在追寻一家企业标的时，看的永远是未来预期。在此背景下，即便盐津铺子展现出了还不错的业绩表现，他在毛利率、核心产品力层面的隐患也会让投资者担忧，自然会招致公司股价下跌的局面。

更何况，零食行业的“红海”态势还会不断放大品牌身上所存在的缺点，马太效应下，未能占据行业头部地位的盐津铺子自然会被长期怀疑未来前景。

这些年来，休闲零食行业在经历多年高增长态势后，已经显现出明显的疲态。

根据艾媒咨询发布的《2023—2024年中国休闲食品产业现状及消费行为数据研究报告》显示，2010年到2022年间，中国休闲食品行业市场规模从4100亿元增长到了1.1万亿元以上。但是，预计到2027年，市场规模只会增长到1.2万亿元。

可见，休闲零食赛道近几年正进入低速增长甚至饱和阶段。

市场增量越来越少的同时，新老巨头和新兴品牌却持续涌现，行业内卷不可避免，给盐津铺子们的长期增长提出了更多挑战。

上有头部品牌疯狂扩张，下有跨界玩家、老牌巨头纷纷推出自己的零食产品和零食品牌，对于盐津铺子这样的品牌说，经营困境不可避免，用创新来破局也是必然选项。

可惜的是，一直到今天，盐津铺子都未能真正在行业中构筑起自身坚固的基本盘。

不论是品牌维度还是产品维度，他都有待解的重大难题等着给出答案。至于他能否跳出行业性的瓶颈和自身所存在的问题、给市场交出一份经得起推敲的答卷？这还有待时间检验。

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